إدارة رأس المال

مبادلة مخاطر الائتمان (CDS)

إذا تمت تأدية السند المرجعي دون التوقف عن سداده، فإن مشتري الحماية يُسدد دفعات كل أربعة أشهر للبائع حتى الاستحقاق. 

إذا تم التوقف عن سداد السند المرجعي، فإن بائع الحماية يُسدد القيمة الاسمية للسندات إلى المشتري، وينقل المشتري ملكية السند للبائع.

 مبادلة مخاطر الائتمان السيادية (CDS)

أسعار مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) السيادية الخاصة بالدول الأوروبية المختارة (2010-2011). والمحور الأيسر عبارة عن نقط الأساس أو 100 في المائة؛ والمستوى 1000 يعني أنه يكلف 1 مليون دولار أمريكي لحماية 10 مليون دولار أمريكي من الديون لمدة خمس سنوات.

وتعتبر مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) اتفاق على المبادلة المالية حيث يعوض بائع مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) المشتري في حالة عدم سداد القرض أو غيرها من حالات الائتمان. ويسدد مشتري مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) سلسلة من الدفعات ("رسم" أو "هامش" مبادلة مخاطر الائتمان (CDS)) للبائع، وفي المقابل، يتلقى فائدة في حالة عدم سداد القرض.

وفي حالة عدم السداد، يتلقى مشتري مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) تعويضات (عادة ما تكون القيمة الاسمية للقرض)، ويستحوذ بائع مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) على القرض المتعثر. ومع ذلك، يمكن لأي شخص شراء مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) وإن كان من المشترين الذين لا يحملون صك قرض أو ليس لديهم مصلحة مباشرة قابلة للتأمين (ويطلق على هذا "مبادلة مخاطر الائتمان (CDS)"). وإذا كان هناك عقود مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) مستحقة أكثر من السندات فيكون هناك بروتوكول لإقامة مزاد علني لحالة الائتمان وعادة ما تكون الدفعة المستلمة أقل بكثير من القيمة الاسمية للقرض. وقد اعتمد البرلمان الأوروبي حظراً على مبادلة مخاطر الائتمان (CDS)، منذ 1 ديسمبر 2011، ولكن هذا الحظر لا يسري إلا على ديون الدول ذات السيادة.

وقد ظهرت مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) منذ أوائل التسعينيات وزاد استخدامها بعد عام 2003. وبحلول نهاية عام 2007، كان مبلغ مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) المستحق (62.2 دولار أمريكي) وانخفض إلى 26.3 تريليون دولار أمريكي بحلول منتصف عام 2010 ولكن وفقاً للتقرير بلغ (25.5 تريليون دولار أمريكي في أوائل عام 2012).

وفي إطار إدارة المخاطر المالية، هناك مثال على كيفية استخدام بيانات مبادلة مخاطر الائتمان(CDS). فيمكن استخدامها في متابعة رؤية السوق للمخاطر الائتمانية عبر مجموعة واسعة من الكيانات. وتشمل هذه الكيانات الدول السيادية (مثل اليونان) والشركات والمؤسسات المالية والمصارف. ويتم تسجيل البيانات باعتبارها نقطة الأساس؛ وإذا كانت في حالة صعود فيمكن استخدامها كمؤشر لمخاطر الائتمان المحتملة الخاصة بالكيان المعني طبقاً لما يراه السوق. ويمكن استخدام البيانات أيضا لتقديم تقدير ائتماني ضمني مقدم على التقديرات الائتمانية الرسمية التي تصدرها الوكالات.

ويتم توثيق معظم مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) باستخدام نماذج قياسية يصدرها الإتحاد الدولي للمبادلات والمشتقات (الإيسدا) على الرغم من أن البعض مصمم خصيصا لإشباع احتياجات محددة. ولدى مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) العديد من الأشكال المختلفة. وبالإضافة إلى المقايضات الأساسية أحادية الاسم توجد سلة عقود مبادلة ديون متعثرة ومؤشر مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) ومبادلة مخاطر الائتمان (CDS) الممولة (وتسمى أيضا بأوراق الائتمان المتصلة) فضلا عن مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) الخاصة بالقرض فقط. وبالإضافة إلى الشركات والحكومات يمكن لجهة الإحالة أن تشمل وسيلة لأغراض خاصة تصدر أوراق مالية مدعومة الأصول.

ولا يتم تداول مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) في البورصة وليس هناك تقارير معاملات مطلوبة إلى جهة حكومية. وخلال الأزمة المالية 2007-2010 أصبح انعدام الشفافية مصدر قلق للمنظمين حيث كانت تعادل تريليونات دولار أمريكي لحجم السوق بحيث يمكن أن تشكل مخاطر منظومية على الاقتصاد.

وتعتبر مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) وغيرها من المشتقات أمراً استثنائيا - ويحتمل أن تكون خطيرة - فهي تجمع بين الأولوية في حالة الإفلاس مع انعدام الشفافية. وفي مارس 2010، أعلن صناديق ائتمان الودائع والمقاصة [DTCC] (انظر مصادر بيانات السوق) إنه سيتطوع ويمنح المنظمين إمكانية أكبر للدخول إلى قاعدة بيانات مبادلة مخاطر الائتمان (CDS).

وقد بدأ عدد من العاملين في القطاع المالي والمنظمين ووسائل الإعلام باستخدام ثمن مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) كمقياس لمخاطر المقترضين المتحدين وذوي السيادة. وقد تقيم محاكم الولايات المتحدة دعوى قريبا.

الوصف

اشترى المشتري مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) في الوقت T0 ويدفع أقساط تأمين منتظمة في الأوقات T1، T2، T3، T4. فإذا كان صك الائتمان المشترك لا يعاني من أي حالة ائتمان حينئذ يستمر المشتري في دفع أقساط في الأوقات T6، T5، وهكذا حتى نهاية العقد في وقت تينيسسي.

ومع ذلك، إذا تعرض صك الائتمان المرتبط بها لحالة ائتمان في الوقت T5، حينئذ يدفع البائع للمشتري عن الخسارة، ويتوقف المشتري عن دفع الأقساط إلى البائع.

وترتبط مبادلة مخاطر الائتمان(CDS)  بـ "جهة الإحالة" أو "ملتزم بالإحالة" وعادة ما تكون شركة أو حكومة. ولا تعتبر جهة الإحالة طرفا في العقد. ويقوم المشتري بدفع أقساط منتظمة للبائع بحيث تشكل أقساط "الهامش" الذي يتحمله البائع للتأمين ضد حالة الائتمان. وإذا تخلفت جهة الإحالة عن السداد يدفع بائع الحماية للمشتري القيمة الاسمية للسند مقابل التسليم الفعلي للسند ومع ذلك فقد تكون التسوية أيضا نقدا أو عن طريق مزاد علني.

وغالبا ما يشار إلى عدم السداد بـ "حالة الائتمان" وتشمل هذه الحالات عدم الدفع وإعادة الهيكلة والإفلاس أو حتى الانخفاض في التقدير الائتماني للمقترض. وتشمل مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) الخاصة بالالتزامات ذات السيادة أيضا نكران حالات الائتمان وقرار تأجيل دفع الدين / وقف النشاط لفترة زمنية والتعجيل. وتكون معظم مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) ما بين متوسط 10 -20 مليون دولار أمريكي مع آجال استحقاق من سنة واحدة إلى عشر سنوات. وتعتبر فترة الخمس سنوات هي أفضل فترة من الجهة النموذجية.

ويمكن لحامل السند "شراء الحماية" أن يحتاط من مخاطر عدم السداد. فبهذه الطريقة، تكون مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) مشابهة للتأمين الائتماني على الرغم من أنها لا تخضع للقوانين التي تحكم عمليات التأمين التقليدي. كما يمكن للمستثمرين شراء وبيع الحماية دون امتلاك ديون جهة الإحالة. وتسمح "مبادلة مخاطر الائتمان (CDS)" للتجار بالمضاربة على استحقاق الائتمان الخاص بجهات الإحالة. ويمكن استخدامها لإيجاد وظائف اصطناعية طويلة وقصيرة في جهة الإحالة. وتشكل مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) غير المضمونة معظم السوق في مبادلة مخاطر الائتمان (CDS). وبالإضافة إلى ذلك،  يمكن أيضا استخدامها في مراجحة هيكل رأس المال.

وتعتبر "مبادلة مخاطر الائتمان (CDS)" عقد ائتمان مشتق بين طرفين متقابلين حيث يقوم المشتري بدفع مبالغ دورية للبائع وفي المقابل يحصل على ربح إذا تخلف الصك المالي الأساسي عن السداد أو كان يعاني من حالة ائتمان مماثلة. وقد تشير مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) إلى قرض محدد أو التزام سندي من "جهة الإحالة" وعادة ما تكون شركة أو حكومة.

وعلى سبيل المثال، تخيل أن أي مستثمر يشتري مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) من أي بنك حيث تكون جهة الإحالة شركة مجازفة. ويقوم المستثمر - مشتري الحماية - بدفع أقساط  منتظمة إلى هذا البنك - بائع الحماية. فإذا لم تسدد الشركة المجازفة ديونها فإن المستثمر يحصل على دفعة لمرة واحدة من هذا البنك ويتم إنهاء مبادلة مخاطر الائتمان (CDS).

وإذا كان المستثمر لديه بالفعل دين خاص بشركة مجازفة (أي دائن للشركة مجازفة) فيمكن أن تكون مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) بمثابة تحوط. ولكن يمكن للمستثمرين شراء مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) أيضا بالإحالة لدين خاص بشركة مجازفة دون امتلاك أي دين شركة مجازفة. ويمكن القيام بذلك لأغراض المضاربة للمراهنة ضد القدرة المالية لشركة مجازفة في المقامرة لكسب المال أو للتحوط لاستثمارات في شركات أخرى من المتوقع أن تكون مماثلة لتلك التي تنطوي على مجازفة (انظر الاستخدامات).     

إذا لم تسدد جهة الإحالة (أي الشركة المجازفة)؛ فيمكن أن يحدث أحد نوعين من التسوية:

• أن يسلم المستثمر الأصول المتعثرة للبنك لسداد القيمة الاسمية والتي تعرف باسم التسوية المادية؛
• أن يدفع البنك للمستثمر الفرق بين القيمة الاسمية وسعر السوق الخاص بالتزام دين محدد (حتى لو لم تسدد الشركة المجازفة عادة ما يكون هناك بعض الانتعاش، أي لا يتم فقدان كافة أموال المستثمر) والتي تعرف باسم التسوية النقدية.

ويعتبر "هامش" مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) مبلغا سنويا يجب أن يدفعه مشتري الحماية لبائع الحماية طوال مدة العقد ويعبر عنه بنسبة مئوية من القيمة الاسمية. فعلى سبيل المثال، إذا كان هامش مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) الخاص بالشركة المجازفة هو50 نقطة أساس، أو 0.5٪ (1 نقطة أساس = 0.01٪) حينئذ يجب أن يدفع المستثمر مشتري الحماية بقيمة 10 مليون دولار أمريكي من البنك أأأ للبنك 50000 دولار أمريكي. وعادة ما تستحق المدفوعات على أساس ربع سنوي، بما عليها من متأخرات. وتستمر هذه المبالغ إلى أن تنتهي مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) أو تتخلف الشركة المجازفة عن السداد.

وكل شيء يجري على قدم المساواة، ففي أي وقت من الأوقات، إذا تشابه اثنان من تواريخ استحقاق اثنين من مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) فتعتبر مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) المرتبطة بالشركة ذات هامش أعلى لمبادلة مخاطر الائتمان (CDS) أعلى وأكثر عرضة لعدم السداد بواسطة السوق حيث أن الرسوم الأعلى للحماية تكون ضد حدوث ذلك. ومع ذلك يمكن لعوامل مثل السيولة والخسارة المقدرة أن تتسبب في التخلف عن السداد وأن تؤثر على المقارنة. وتعتبر معدلات هامش الائتمان وتقديرات الائتمان للالتزامات الأساسية أو الإحالة بين مديري الأموال أفضل المؤشرات الدالة على احتمال بائعي مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) المضطر إلى تنفيذها وفقا لهذه العقود.

لا تعتبر تأمين

وقد تم مقارنة مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) بالتأمين وذلك لأن المشتري يدفع قسط تأمين، وفي المقابل، يحصل على مبلغ من المال إذا وقعت أحدى الحالات المحددة في العقد. ومع ذلك، هناك عدد من الاختلافات بين مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) وبوليصة التأمين.

 على سبيل المثال:

• لا يحتاج مشتري مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) إلى امتلاك أمان الأساسي أو أي شكل آخر من أشكال التعرض لمخاطر الائتمان. وفي الواقع أن المشتري ليس مضطراً إلى أن يعاني من خسارة من حالة عدم الدفع. وفي المقابل، لشراء التأمين يكون من المتوقع عموما أن يكون لدى المؤمن مصلحة قابلة للتأمين مثل امتلاك التزام بالدين؛
• ليس من الضروري أن يكون البائع كياناً منظماً؛
• ليس مطلوب من البائع الحفاظ على أي احتياطيات للسداد للمشترين، على الرغم من خضوع المتعاملين الرئيسين لمبادلة مخاطر الائتمان (CDS) لمتطلبات رأس المال البنكي؛
• يتولى المؤمن إدارة المخاطر في المقام الأول من خلال وضع احتياطيات الخسارة استنادا إلى قانون الأعداد الكبيرة في حين يتولى المتعاملون في مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) إدارة المخاطر في المقام الأول عن طريق تعويض مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) (التحوط) لدى متعاملين ومعاملات أخرى في أسواق السندات الأساسية؛
• في الولايات المتحدة تخضع مبادلة مخاطر الائتمان (CDS)عموما لإعادة التقييم وفقاً لمعدلات السوق وتقديم بيان بالدخل وتغير بيان الرصيد الذي لن يكون موجوداً في عقد التأمين؛
• قد لا تتاح محاسبة التحوط في ظل مبادئ المحاسبة المتعارف عليها بالولايات المتحدة (GAAP) ما لم يتم استيفاء متطلبات مجلس المعايير المحاسبية المالية  133 . ونادراً ما يحدث ذلك على أرض الواقع.

إلا أن أهم فرق بين مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) والتأمين هو ببساطة أن عقد التأمين يقدم تعويض ضد الخسائر التي تكبدها حامل الوثيقة في حين أن مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) يقدم تعويضات متساوية لكل حاملي السندات وتحسب بطريقة متفق عليها في السوق كله.

وهناك أيضا اختلافات هامة في المنهج المستخدم في تحديد الأسعار. حيث تستند تكلفة التأمين على التحليل الاكتواري.  وتعتبر مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) مشتقات يتم تحديد تكلفتها باستخدام نماذج مالية وعلاقات موازنة مع غيرها من صكوك سوق الائتمان مثل القروض والسندات من "جهة الإحالة" نفسها التي تشير إليها مبادلة مخاطر الائتمان (CDS).

وعلاوة على ذلك، لإلغاء عقد التأمين يمكن للمشتري ببساطة وقف دفع قسط في حين أنه في حالة مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) يمكن لمشتري الحماية أن يحتاج لتصفية العقد، وهو ما قد يؤدي إلى حالة الربح أو الخسارة.

وتتطلب عقود التأمين الكشف عن كافة المخاطر المعروفة والمشتركة ولا تتطلب مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) هذا الشرط. والأهم من ذلك، على عكس شركات التأمين، لا يطلب من باعة مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) الحفاظ على أي احتياطيات رأس مال لضمان سداد المطالبات.

وفي عام 2010، وقع الرئيس باراك أوباما على قانون إصلاح دود فرانك وول ستريت وقانون حماية المستهلك الذي يحظر على الدول تنظيم "مبادلات"، على النحو المحدد في بند 7 من دستور الولايات المتحدة، كتأمين.

المخاطرة

عند إبرام مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) فإن كلا من بائع ومشتري حماية الائتمان يتحملون مخاطر الأطراف المقابلة:

• يتحمل المشتري مخاطرة عدم سداد البائع. إذا لم يسدد كل من بنك أأأ والشركة المجازفة في وقت واحد ("عدم سداد مزدوج")، يفقد المشتري حمايته مقابل عدم سداد جهة الإحالة. أما إذا تخلف بنك أأأ عن السداد ولم تتخلف الشركة المجازفة فقد يحتاج المشتري لاستبدال مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) المتعثر بتكلفة أعلى.
• يتحمل البائع مخاطرة عدم سداد المشتري فيما يتعلق بالعقد وحرمان البائع من تدفق الإيرادات المتوقعة. والأهم من ذلك هو أن البائع يحد من مخاطرته عادة من خلال شراء حماية تعويض من طرف آخر – وبهذا فإنه يحتاط من التعرض للمخاطر المالية. وإذا توقف المشتري الأصلي عن نشاطه، يحدد البائع موقفه سواء بتصفية معاملة الاحتياط أو من خلال بيع مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) جديد للغير. واعتمادا على ظروف السوق، قد يكون هذا بسعر أقل من مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) الأصلية، وبالتالي قد تنطوي على خسارة للبائع.

وفي المستقبل، في حالة ما إذا تطلبت الإصلاحات التنظيمية تداول مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) وتسويتها عن طريق البورصة المركزية / دار المقاصة  مثل ICE TCC فلن تتكرر "مخاطر الطرف المقابل" طالما أن مخاطر الطرف المقابل سوف تملكها البورصة المركزية / دار المقاصة.

وكما هو الحال مع أشكال أخرى من المشتقات المقابلة، فقد ينطوي مبادلة مخاطر الائتمان (CDS)على مخاطر سيولة إذا اضطر أحد أو كلا طرفي مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) إلى وضع ضمانات (وهذا هو الشائع)، فيمكن أن يوجد مكالمات هامشية  تتطلب وضع ضمانات إضافية. ويتم اتفاق الأطراف على الضمانات المطلوبة على عند إصدار مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) لأول مرة. وقد يختلف هذا المبلغ الهامشي على مدى مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) إذا تغير سعر السوق الخاص بمبادلة مخاطر الائتمان (CDS) أو إذا تغير التقدير الائتماني لأحد الأطراف. وتتطلب كثيراً من مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) دفع مقدما في البداية (يشار إليه أيضا باسم "الهامش الأولي").

وهناك نوع آخر من المخاطر بالنسبة لبائع مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) هو مخاطرة القفز أو مخاطرة القفز على عدم السداد. ويمكن لبائع مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) أن يجمع أقساطاً شهرية مع توقعات بسيطة بأن جهة الإحالة يمكن أن تتخلف عن الدفع. و ينشئ التخلف عن السداد التزاما مفاجئاً على بائعي الحماية لدفع ملايين إن لم تكن بلايين من الدولارات لمشتري الحماية. وهذه المخاطرة غير موجود في المشتقات المضادة.

مصادر بيانات السوق

تتاح بيانات عن سوق مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) من ثلاثة مصادر رئيسية. فهناك بيانات متاحة على أساس سنوي ونصف سنوي من الاتحاد الدولي للمقايضات والمشتقات (الإيسدا) منذ عام 2001 ومن بنك التسويات الدولية (BIS) ومن صناديق ائتمان الودائع والمقاصة منذ عام 2004 من خلال برنامجها العالمي وهو مستودع معلومات التجارة (TIW) ويوفر بيانات أسبوعية ولكن المعلومات المتاحة للجمهور تعود لسنة واحدة فقط. ولا تتطابق الأرقام التي يقدمها كل مصدر دائما لأن كل مزود يستخدم أساليب أخذ عينات مختلفة.

وطبقاً لصناديق ائتمان الودائع والمقاصة (DTCC) يحتفظ مستودع معلومات التجارة (TIW) فقط بـ "قاعدة البيانات الالكترونية العالمية للحصول على كل مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) البارزة في السوق".

وينشر مكتب مراقب العملة بيانات مشتقات ائتمانية كل أربعة أشهر عن البنوك الأمريكية التجارية المؤمن عليها وشركات الائتمان.

الاستخدامات

يمكن أن يستخدم المستثمرون مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) للمضاربة والتحوط والمراجحة.

المضاربة

تسمح مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) للمستثمرين بالمضاربة على التغيرات  بهوامش مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) ذات الأسماء الفردية أو ذات مؤشرات سوقية مثل مؤشر CDX في أمريكا الشمالية أو مؤشر أي تراكس الأوروبي. وقد يعتقد المستثمر أن هامش مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) الخاصة بجهة ما إما مرتفع جدا أو منخفض جدا، بالمقارنة مع عوائد السندات لهذه الجهة ومحاولة الاستفادة من هذا الرأي من خلال الدخول في تجارة تعرف باسم تجارة الأساس تجمع بين مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) مع السندات النقدية ومبادلات أسعار الفائدة.

وأخيرا، يمكن للمستثمر أن يضارب على جودة ائتمان أي كيان، فمنذ زيادة قسط مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) تراجعت الكفاءة الائتمانية وتراجعت زيادة الجدارة الائتمانية. وقد يشتري المستثمر بالتالي حماية مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) على إحدى الشركات للمضاربة على أنها على وشك عدم الدفع. فبدلا من ذلك، يمكن للمستثمر بيع الحماية إذا كان يعتقد أن الكفاءة الائتمانية للشركة يمكن أن تتحسن. وينظر إلى المستثمر الذي يقوم ببيع عقود مقايضات عجز ائتمان بأنه "طويل" بالنسبة إلى مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) والائتمان كما لو كان المستثمر يمتلك السندات. وفي المقابل، فإن المستثمر الذي يشتري الحماية يعتبر "قصير" بالنسبة لمبادلة مخاطر الائتمان (CDS) والائتمان الأساسي.

وقد فتحت مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) آفاقا جديدة ومهمة للمضاربين. حيث يمكن للمستثمرين شراء السندات من دون أي تكلفة مقدمة لشرائها فكل ما يحتاجه المستثمر هو وعد بالسداد في حالة عدم السداد. وقد واجه بيع السند على المكشوف مشاكل عملية صعبة حيث كان البيع على المكشوف في الغالب غير مجدي. فقد جعلت مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) بيع الائتمان على المكشوف محتملاً وشائعاً بين الناس لأن المضارب في كلتا الحالتين لا يمتلك السند فيقال أنها عملية بيع أو شراء تركيبية.

وعلى سبيل المثال، يعتقد صندوق موالأموال التحوط أن شركة المجازفة سوف تتخلف عن سداد ديونها في وقت قريب. لذلك، فإنه تشتري بقيمة 10 مليون دولار أمريكي حماية مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) لمدة سنتين من البنك أأأ مع شركة المجازفة باعتبارها جهة إحالة بقسط 500 (= 5٪) نقطة أساس سنويا.

• إذا تخلفت شركة المجازفة عن السداد بالفعل، لنفترض أنها تخلفت لسنة واحدة، حينئذ يلتزم صندوق التحوط بدفع 500000 دولار أمريكي لبنك أأأ ثم يتلقى 10 مليون دولار أمريكي (على افتراض معدل الاسترداد صفر وأن بنك أأأ لديه سيولة لتغطية الخسارة )، وبالتالي يحقق ربحاً. وسوف يتكبد بنك أأأ والمستثمرون به  خسارة  بمقدار 9.5 مليون دولار أمريكي ناقص الاسترداد ما لم يكن لدى البنك طريقة ما لمعادلة الوضع قبل التخلف عن السداد.
• ومع ذلك، إذا لم تتخلف شركة المجازفة عن السداد حينئذ تستمر مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) لمدة عامين و ينتهي صندوق التحوط بدفع ما يصل 1 مليون دولار أمريكي بدون أي مقابل مما يسبب خسارة. وقد حقق بنك أأأ عن طريق بيع الحماية 1 مليون دولار أمريكي بدون أي استثمار مقدم.

لاحظ أن هناك احتمالاً ثالثاً في السيناريو المذكور أعلاه وهو: يمكن أن يقرر صندوق التحوط تصفية وضعه بعد فترة زمنية معينة في محاولة لتحقيق مكاسبه أو خسائره. على سبيل المثال:

• بعد سنة واحدة، يعتبر السوق الآن  شركة المجازفة أكثر عرضة للتخلف عن السداد ولذلك زاد  قسط مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) الخاصة بها من 500 حتى 1500 نقطة أساس. ويجوز لصندوق التحوط اختيار بيع قيمة 10 مليون دولار أمريكي حماية عن سنة واحدة إلى بنك أأأ بهذا المعدل الأعلى. لذلك، يدفع صندوق التحوط للبنك على مدى عامين  2 * 5٪ * 10 مليون دولار أمريكي = 1 مليون دولار أمريكي ولكنه يحصل 1 * 15٪* 10 مليون دولار أمريكي = 1.5 مليون دولار أمريكي مما يعطي إجمالي ربح 500000 دولار أمريكي.
• في سيناريو آخر وبعد عام واحد، يعتبر السوق الآن شركة المجازفة أقل عرضة إلى التخلف في السداد لذلك قام بتقليل هامش مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) الخاصة بها من 500 - 250 نقطة أساس. ومرة أخرى، يمكن لصندوق التحوط  اختيار بيع قيمة  10 مليون دولار أمريكي حماية عن سنة واحدة  إلى بنك أأأ بهذا الهامش المنخفض. لذلك على مدى العامين يدفع صندوق التحوط لبنك 2 * 5٪ * 10 مليون دولار أمريكي = 1 مليون دولار أمريكي ولكن يحصل 1 * 2.5٪ * 10 مليون دولار أمريكي = 250000 دولار أمريكي مما يشكل خسارة إجمالية 750000 دولار. وتعتبر هذه الخسارة أقل من خسارة 1 مليون دولار أمريكي التي كان يمكن وقوعها إذا لم يتم إبرام المعاملة الثانية.

ولا إبرام عقد هذه المعاملات على أجل طويل. فإذا كان قد زاد قسط مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) الخاص بشركة المجازفة من خلال نقطتين أساس على مدى يوم واحد، فكان من الممكن لصندوق التحوط إبرام عقد توازن على الفور وتحقيق أرباح صغيرة على مدى مدة عقدي مبادلة مخاطر الائتمان.

وتستخدم مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) أيضا  لتنظيم التزامات الديون المكفولة. وبدلا من امتلاك سندات أو قروض، تتعرض التزامات الديون المكفولة المصطنعة لمخاطر الائتمان لمحفظة أصول الدخول الثابتة بدون امتلاك تلك الأصول من خلال استخدام مبادلة مخاطر الائتمان (CDS). وينظر إلى التزامات الدين المكفولة على أنها أدوات مالية معقدة ومبهمة. ومثالاً على ذلك هو المعداد 2007-AC1  وهو موضوع دعوى تدليس مدنية رفعها  المجلس الأعلى للتعليم ضد شركة جولدمان ساكس في أبريل 2010. والمعداد هو التزامات دين مكفولة اصطناعية  تتألف من مبادلة مخاطر الائتمان(CDS) التي تستند إلى مجموعة متنوعة من سندات الرهن العقاري المدعومة.

مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) غير المضمونة

في الأمثلة السابقة، لم يمتلك صندوق التحوط ديناً خاصاً بشركة مجازفة ويشار إلى مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) التي لا يمتلك المشتري ديناً أساسياً بها بمبادلة مخاطر الائتمان (CDS)غير المضمونة ويقدر أن تصل الى 80٪ من سوق مبادلة مخاطر الائتمان (CDS). ويوجد حاليا مناقشات في الولايات المتحدة وأوروبا حول ما إذا كان ينبغي حظر استخدامات المضاربة على مبادلة مخاطر الائتمان (CDS). حيث يناقش الكونغرس التشريع  كجزء من الإصلاح المالي.

ويؤكد النقاد على ضرورة حظر مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) غير المضمونة حيث يقارنوها بشراء تأمين ضد الحريق على بيت أحد جيرانك مما ينشئ حافزا كبيرا لإشعال الحرائق. وبالنسبة للتشابه في مفهوم الفائدة القابلة للتأمين يقول النقاد أنه لا يفترض أن تكون قادراً على شراء مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) - التأمين ضد عدم السداد - عندما لا تملك سندا. وينظر أيضا إلى البيع على المكشوف على أنه قمار ولسوق مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) على أنها نادي للقمار. وهناك مصدر قلق آخر هو حجم سوق مبادلة مخاطر الائتمان (CDS). فحيث أن مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) غير المضمونة اصطناعية، فليس هناك حد للكمية التي يمكن أن تباع منها. فالمبلغ الإجمالي لمبادلة مخاطر الائتمان (CDS) غير المضمونة يفوق بكثير كل سندات الشركة "الحقيقية" والقروض المستحقة. ونتيجة لذلك، تتضاعف مخاطر عدم السداد مما يؤدى إلى مخاوف بشأن المخاطر المنظومية.

ودعا الخبير المالي "جورج سوروس" إلى فرض حظر صريح على مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) غير المضمونة وعرضها على أنها "سامة" وتسمح للمضاربين بالمراهنة ضد " اندفاع المضاربين على الهبوط " الشركات أو البلدان. وتكرر صدى مخاوفه من قبل الساسة الأوروبيين الذين، خلال الأزمة المالية اليونانية، اتهموا مشتري مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) غير المضمونة بأنهم زادوا الأزمة سوء.

وعلى الرغم من هذه المخاوف، لا يؤيد وزير الخزانة جيثنر ورئيس لجنة التداول المستقبلي للسلع  جينسلر الحظر التام على مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) غير المضمونة. إنهما يفضلان قدرا أكبر من الشفافية ومتطلبات رأس المال على نحو أفضل. حيث يعتقد هذان المسئولان أن مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) غير المضمونة لها مكان في السوق.

ويقول أنصار مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) غير المضمونة أن البيع على المكشوف بأشكاله المختلفة؛ سواء كان مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) أو خيارات أو احتمالات، له أثر إيجابي على زيادة السيولة في السوق. وهذا يفيد أنشطة التحوط. فبدون وجود مضاربين بيع وشراء مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) غير المضمونة، فإن البنوك الراغبة في التحوط قد لا تجد بائع حماية مستعداً. كما أنشأ المضاربون مزيداً من الأسواق التنافسية مع الحفاظ على انخفاض الأسعار للمتحوطين. ويمكن لسوق نشيط في مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) أن يعمل كمقياس للمنظمين والمستثمرين حول الصحة الائتمانية لشركة أو دولة ما.

على الرغم من التأكيدات بأن المضاربين يزيدون من سوء الأزمة اليونانية فلم يجد منظم السوق الألماني BaFin دليلاً يدعم هذا الزعم. ويقترح البعض أنه بدون مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) ستكون تكاليف الاقتراض في اليونان أكثر ارتفاعاً. وقد أصبح عائد السندات اليونانية 28٪ اعتبارا من شهر نوفمبر 2011.

وقد اقترح مشروع قانون في الكونغرس الأميركي يمنح السلطة عامة صلاحية تحد من استخدام مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) لأغراض أخرى غير أغراض التحوط ولكن مشروع القانون لم يصبح قانونا.

التحوط

غالبا ما تستخدم مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) لإدارة مخاطر عدم السداد التي تنشأ عن الاحتفاظ بالديون. فالبنك، على سبيل المثال، قد يتحوط من مخاطر مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) حيث قد يتعثر المقترض في سداد القرض بإبرام مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) كمشتري حماية. فإذا تعثر سداد القرض فإن عائدات مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) تزيل الخسائر بالنسبة للدين الأساسي.

وهناك طرق أخرى للقضاء أو الحد من خطر عدم السداد. فيمكن للبنك بيع (أي، تعيين) القرض المباشر أو جلب مشاركين في بنوك أخرى. ومع ذلك، فإن هذه الخيارات لا تلبي احتياجات البنك. فغالباً يكون من المطلوب موافقة مقترض مشترك. وقد لا تكون لدى البنك الرغبة في تحمل الوقت والتكلفة للعثور على مشاركين في القرض.

فإذا كان كل من المقترض والمقرض معروفين ويعلم السوق (أو أسوأ من ذلك، وسائل الإعلام) أن البنك يقوم ببيع القرض، فيمكن عندئذ أن ينظر إلى البيع كإشارة بانعدام الثقة في المقترض بحيث يمكن أن تتدهور علاقة البنك مع العميل بشكل مؤسف. وبالإضافة إلى ذلك، فإن البنك قد لا يرغب في بيع أو تقاسم الأرباح المحتملة من القروض. وعن طريق شراء مبادلة مخاطر الائتمان (CDS)، يمكن للبنك أن يزيل خطر التخلف عن السداد مع بقاء القروض في محفظته. والجانب السلبي لهذا الاحتياط هو أن بدون مخاطر التخلف عن السداد، قد لا يكون للبنك دافع للمراقبة الفعالة للقرض ولا يكون للطرف المقابل علاقة بالمقترض.

وهناك نوع آخر من التحوط يكون ضد مخاطر التركيز. فقد يخطر فريق أحد البنوك لإدارة المخاطر بأن البنك يركز بشكل كبير مع مقترض معين أو صناعة بعينها. ويمكن للبنك تسريح بعض من هذه المخاطر عن طريق شراء مبادلة مخاطر الائتمان (CDS). ولأن المقترض، جهة الإحالة، ليس طرفا في مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) فإن إبرام مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) يسمح للبنك بتحقيق أهداف التنوع الخاصة به دون أن تؤثر على محفظة القرض أو علاقات  العميل. وبالمثل، يمكن للبنك البائع أن ينوع محفظته من خلال اكتساب التعرض لصناعة ما فيها البنك البائع ليس لديه قاعدة عملاء.

ويمكن أيضا أن يستخدم البنك الذي يقوم بشراء الحماية مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) لرأس المال الحر التنظيمي. وبواسطة تفريغ مخاطر ائتمان معينة، فلا يطلب من البنك أن يمتلك رأس مال بقدر ما في الاحتياطي مقابل مخاطر التخلف عن السداد (عادة 8٪ من إجمالي القرض بموجب "بازل"). وهذا يحرر موارد البنك التي يمكن استخدامها لتقديم قروض أخرى إلى نفس العميل الرئيسي أو لمقترضين آخرين.

ولا يقتصر خطر التحوط على البنوك والمقرضين. فيمكن لحاملي سندات الشركات مثل البنوك وصناديق المعاشات وشركات التأمين شراء مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) كتغطية لأسباب مشابهة. فعلى سبيل المثال: يمتلك صندوق المعاشات سندات بأجل خمس سنوات تصدرها شركة مجازفة بقيمة اسمية للسهم 10 مليون دولار. ولإدارة خطر فقدان المال في حالة تخلف شركة المجازفة عن سداد ديونها، يشتري صندوق المعاشات مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) من بنك المشتقة بمبلغ نظري 10 مليون دولار. وتتداول مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) في 200 نقطة أساس (200 نقطة أساس = 200%). وفي مقابل حماية الائتمان هذه، يدفع صندوق المعاشات 2٪ من 10 مليون دولار أمريكي (200000 دولار أمريكي) سنويا على أقساط ربع سنوية من 50000 دولار أمريكي لبنك المشتقة.

• إذا لم تتخلف شركة المجازفة عن سداد مبالغ سند خاص بها يدفع الصندوق دفعات ربع سنوية لبنك المشتقات لمدة 5 سنوات ويحصل على 10 ملايين دولار أمريكي مرة أخرى بعد خمس سنوات من شركة المجازفة. وعلى الرغم من أن مدفوعات الحماية البالغة 1 مليون دولار أمريكي إجمالا يقلل من العوائد الاستثمارية لصندوق المعاشات فيتم التخلص من مخاطرة الخسارة المستحقة لشركة المجازفة المتعثرة في سداد السند.
• إذا لم تتعثر شركة المجازفة في سداد دينها لمدة ثلاث سنوات في مبادلة مخاطر الائتمان (CDS), فسوف يتوقف صندوق المعاشات عن سداد القسط الربع السنوي ويضمن بنك المشتقة أن صندوق المعاشات سوف يتم تعويضه عن مبلغ 10 مليون دولار أمريكي خسارة عليه ناقص الاسترداد (إما عن طريق تسوية مادية أو النقدية - انظر التسوية أدناه). ولا يزال صندوق المعاشات يفقد الـ 600000 دولار أمريكي التي دُفعت على مدى ثلاث سنوات، ولكن  بدون مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) كان يمكن أن يفقد الصندوق كل الـ10 مليون دولار أمريكي ناقص الاسترداد.

وبالإضافة إلى المؤسسات المالية، يمكن لعدد كبير من الموردين استخدام مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) بالنسبة لإصدار السندات العامة أو سلة مخاطر مماثلة كدليل على التعرض لمخاطر الائتمان الخاص بهم بالنسبة للمستحقات.

وعلى الرغم من الانتقادات الشديدة لمبادلة مخاطر الائتمان (CDS) لدورها في الأزمة المالية الأخيرة، إلا أن معظم المراقبين استنتجوا  أن استخدام مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) كوسيلة للتحوط ذات غرض مفيد.

المراجحة

مراجحة هيكل رأس المال هي مثال على إستراتيجية المراجحة التي تستخدم معاملات مبادلة مخاطر الائتمان (CDS). وتعتمد هذه التقنية على حقيقة أن سعر سهم الشركة وهامش مبادلة مخاطر الائتمان (CDS). يجب أن تكون علاقتهما علاقة عكسية، أي إذا كانت التوقعات بالنسبة لأحد الشركات تتحسن فحينئذ ينبغي أن يرتفع سعر سهمها ويقل هامش مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) الخاصة بها؛ نظرا لأنها أقل عرضة للتخلف عن سداد ديونها. لكن إذا تفاقمت توقعاتها للأسوأ فمن ثم ينبغي زيادة هامش مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) ويجب أن ينخفض سعر سهمها.

وتُعرف التقنيات التي تعتمد على هذا النحو بمراجحة هيكل رأس المال لأنهم يستغلون عدم كفاءة السوق بين مختلف أجزاء هيكل رأس مال الشركة نفسها، أي سوء تسعير بين دين الشركة وحقوق المساهمين. ويحاول المراجح استثمار الهامش بين مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) الخاصة بالشركة وأسهمها في بعض الحالات.

على سبيل المثال، إذا أعلنت الشركة عن بعض الأخبار السيئة، و انخفض سعر السهم بنسبة 25٪ ولكن لم يتغير هامش مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) الخاصة بها، حينئذ قد يتوقع المستثمر زيادة قسط مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) فيما يتعلق بسعر السهم. ولذلك فإن الإستراتيجية الأساسية سوف تتماشى مع هامش مبادلة مخاطر الائتمان (CDS)  (من خلال شراء حماية مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) في حين يتحوط الفرد عن طريق شراء الأوراق المالية الأساسية. ويمكن أن تفيد هذه التقنية في حال زيادة هامش مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) بالنسبة لسعر الأسهم، ولكن سوف تسبب خسارة المال إذا انخفض هامش مبادلة مخاطر الائتمان(CDS) الخاص بالشركة فيما يتعلق بأسهمها.

ويكون الموقف مثيراً للاهتمام عندما تتوقف العلاقة العكسية بين سعر سهم الشركة وهامش مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) خلال شراء الأسهم (LBO). وفي كثير من الأحيان يؤدي هذا إلى تصفية مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) الخاصة بالشركة بسبب الديون الإضافية التي سيتم قريبا وضعها في دفاتر الشركة، وكذلك أيضا بسبب زيادة سعر أسهمها، حيث اعتاد المشترون للشركة إنهاء دفع القسط.

وهناك إستراتيجية  شائعة أخرى من المراجحة  تهدف إلى الاستغلال الفعلي لضرورة تداول هامش المقايضة المعدل الخاص بمبادلة مخاطر الائتمان (CDS) بشكل وثيق مع السندات النقدية الأساسية التي تصدرها جهة الإحالة. وقد تحدث خلل في ترتيب الهوامش نتيجة أسباب فنية مثل:

• خلافات تسوية محددة
• عجز في صك خاص
• تكلفة التمويل الوضع
• وجود مشترين مقيدين من شراء المشتقات النادرة.

ويسمى الفرق بين هوامش مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) وهوامش مقايضة الأصول بالأساس وينبغي نظريا أن يكون قريباً من الصفر. ويمكن أن يهدف الأساس إلى استغلال أي فروق لتحقيق ربح خالي من المخاطر.

التاريخ

تصور

ظهرت أشكال مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) على الأقل في أوائل التسعينات، مع بداية عمليات التجارة التي كانت يُجريها أصحاب المصارف في عام 1991. ويرجع الفضل إلى جي بي مورغان وشركاه في إيجاد مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) الحديثة في عام 1994. في تلك الحالة، كان "جي بي مورغان" قد مدٌّ خط ائتمان بـ 4.8 مليار دولار أمريكي إلى لاكسون التي كانت تواجه تهديدا بـ 5 مليارات دولار أمريكي تعويضات جزائية لشركة "إكسون فالديز" للنفط. وقام فريق من أصحاب مصارف جي بي مورغان بقيادة بليث ماسترس ببيع مخاطر الائتمان من خط الائتمان لبنك الأوروبي للإنشاء والتعمير من أجل خفض الاحتياطي المطلوب من جي بي مورغان تملكه مقابل تعثر شركة إكسون في السداد، وبالتالي تحسين ميزانيته الخاصة .

وفي عام 1997، وضعت جي بي مورغان منتجاً مسجلاً باسم "بيسترو" الذي استخدم مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) لتحسين بيان رصيد البنك. وكانت الميزة في "بيسترو" "BISTRO" هو استخدامه التوريق لتقسيم مخاطر الائتمان إلى قطع صغيرة يجدها صغار المستثمرين أكثر فائدة، حيث أن معظم المستثمرين تنقصهم  قدرة المصرف على قبول مبلغ 4.8 مليار دولار أمريكي في مخاطر الائتمان في كل مرة. وكان"بيسترو" "BISTRO" أول مثال على ما أصبح فيما بعد يعرف باسم التزامات الديون المضمونة (CDOs).

وإدراكا للتركيز على مخاطر التخلف عن السداد باعتباره أحد أسباب أزمة S & L، وجد المنظمون في البداية قدرة مبادلة مخاطر الائتمان( CDS)  على تبديد خطر التخلف عن السداد في عام 2000، وأصبحت مبادلة مخاطر الائتمان(CDS)  إلى حد كبير مستثناة من التنظيم من قبل كل من "لجنة الأوراق المالية والبورصة الأمريكية"(SEC) و"لجنة تجارة السلع الآجلة" (CFTC). وقد نص قانون تحديث العقود الآجلة للسلع الأساسية لعام 2000، والذي كان مسئولاً عن ثغرة إنرون، على وجه التحديد أن مبادلة مخاطر الائتمان( CDS)   ليست عقوداً آجلة ولا أوراقاً مالية وذلك خارج اختصاص "لجنة الأوراق المالية والبورصة الأمريكية"(SEC ) و"لجنة تجارة السلع الآجلة" (CFTC).

نمو السوق

في البداية، كانت البنوك هي الجهات المهيمنة في السوق، حيث كانت مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) تُستخدم في المقام الأول للتحوط من المخاطر فيما يتعلق بأنشطة الإقراض. كما شهدت البنوك أيضا فرصة لتحرير رأس المال التنظيمي. وبحلول مارس 1998، كانت السوق العالمية لمبادلة مخاطر الائتمان (CDS) تقدر بنحو 300 مليار دولار، وكان حساب جي بي مورغان وحدها نحو 50 مليار دولار أمريكي من هذا المبلغ.

وقد تآكلت سريعاً حصة السوق العالي التي تتمتع بها المصارف وكذلك شهد مديرو الأصول وصناديق التحوط الفرص التجارية في مبادلة مخاطر الائتمان (CDS). وبحلول عام 2002، سيطر المستثمرون المضاربون على السوق ، بدلا من بنوك التحوط، واستخدمت البنوك الوطنية في الولايات المتحدة مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) في أوائل عام 1996. في تلك السنة، قام مكتب مراقب العملة بقياس حجم السوق بعشرات المليارات من الدولارات. بعد ست سنوات، بحلول نهاية عام 2002، كان المبلغ المستحق أكثر من 2 تريليون دولار.

وعلى الرغم من تمويل المضاربين للنمو السريع، إلا أن هناك عوامل أخرى كان لها دور في ذلك. فلم يتمكن السوق القوي من الظهور حتى عام 1999، عندما قام  الاتحاد الدولي للمقايضات والمشتقات "الإيسدا" بتوحيد وثائق مبادلة مخاطر الائتمان. وأيضاً في عام 1997 دفعت الأزمة المالية الآسيوية بسوق مقايضات العجز عن سداد قروض الائتمان(CDS)  الناشئة عن الديون السيادية. بالإضافة إلى ذلك، في عام 2004، بدأ مؤشر التداول على نطاق واسع، ونمى بسرعة.

ويزيد حجم سوق مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) إلى أكثر من الضعف في الحجم في كل عام عن 3.7 تريليون دولار أمريكي في عام 2003. وبحلول نهاية عام 2007، أصبح لسوق مبادلة مخاطر الائتمان (CDS) قيمة اسمية بمبلغ 62.2 تريليون دولار أمريكي ولكن انخفضت القيمة الاسمية خلال عام 2008 نتيجة لجهود تاجر "محفظة ضغط" (استبدال عقود التعويض الزائدة عن الحاجة) وبحلول نهاية عام 2008 انخفض المبلغ الاسمي المستحق بنسبة 38% إلى 38.6 تريليون دولار.

ولم يخل النمو الهائل من المشكلات التشغيلية. في 15 سبتمبر عام 2005، فقد استدعت نيورك فيدرال 14 بنكا لمكاتبها. وجرى تداول يومي لمليارات الدولارات الخاصة بمبادلة مخاطر الائتمان (CDS) ولكن سجل الحفظ كان متأخراً لأكثر من أسبوعين. و أوجد هذا أمور إدارة مخاطر شديدة حيث كانت النظائر في طي النسيان القانوني والمالي. وأعربت سلطات المملكة المتحدة عن نفس المخاوف.

السوق اعتبارا من عام 2008

يبين الرسم التوضيحي العناصر المكوّنة لسوق اتفاقيات مقايضات مخاطر الائتمان في الولايات المتحدة الأمريكية والذي تبلغ قيمته 15,5 تريليون دولار أمريكي في نهاية الربع الثاني من عام 2008. وتشير الألوان الخضراء إلى اتفاقيات مقايضات مخاطر الائتمان ذات التصنيف الائتماني المرتفع، بينما تشير الألوان المائلة للون الأحمر إلى اتفاقيات مبادلات مخاطر الائتمان ذات التصنيف الائتماني المنخفض. وتشير الأرقام المتبوعة بحرف "Y" إلى عدد السنوات المتبقية حتى تاريخ استحقاقها.

يبين الرسم التوضيحي نسبة اتفاقيات مقايضات مخاطر الائتمان الاسمية (في أسفل اليسار) التي حصلت عليها البنوك في الولايات المتحدة الأمريكية مقارنةً بجميع المشتقات الأخرى في الربع الثاني من عام 2008. ويمثّل القرص الأسود الدين العام لعام 2008.

وحيث إن ظاهرة التخلف عن الدفع نادرة الحدوث نسبيًا (تاريخيًا بنسبة قدرها 0.2% في الشركات ذات الدرجة الاستثمارية في أي عام واحد)، تكون معظم عمليات الدفع في عقود مقايضات مخاطر الائتمان عبارة عن أقساط تأمينية من المشتري إلى البائع. وبالتالي، على الرغم من أن الأرقام المذكورة أعلاه تمثّل المبالغ التقديرية غير المسدّدة وهي مبالغ كبيرة جدًا، فإنه وفي غياب التقصير في الدفع، يمثّل صافي التدفقات النقدية نسبة بسيطة من هذا الإجمالي: لكل 100% = نسبة هامش قدرها 1%، أي أن التدفقات النقدية السنوية تمثّل 1% فقط من المبلغ التقديري.

مخاوف تنظيمية بشأن مقايضة عجز الائتمان

أثار سوق أدوات مقايضة الائتمان مخاوف العديد من المنظّمين بعد وقوع العديد من الأحداث التي أحدثت أصداء واسعة عام 2008، والتي بدأت بانهيار بنك "بير ستيرنز".

وفي الأيام والأسابيع التي تلت انهيار البنك، ازداد اتساع هامش البنك من مبادلة مخاطر الائتمان بصورة ملحوظة، ويشير هذا الاتساع إلى اتجاه موجة من المشترين إلى رفع الحماية عن البنك. ولقد تمت الإشارة إلى أن هذا الاتساع هو المسئول عن المفهوم السائد الذي يرجح ضعف بنك "بير ستيرنز"، وبالتاي أدى هذا إلى تقييد وصوله إلى رأس المال بالجملة والذي أدى بدوره في نهاية الأمر إلى بيعه جبريًا إلى بنك "جيه بي مورجان" في شهر مارس. وهناك وجهة نظر بديلة تعتقد أن موجة المشترين الذين قاموا برفع الحماية عن طريق اتفاقيات مبادلات مخاطر الائتمان ما هي إلا ظاهرة عارضة وليست السبب الرئيسي وراء انهيار البنك، أي أن المستثمرون لاحظوا أن البنك يمر بمتاعب مالية وسعوا إلى مواجهة أي عجز مالي للبنك، أو أنهم توقعوا انهيار البنك.

وقد تسبب إفلاس شركة ليمان براذرز في سبتمبر الماضي مجموع ديون 400 مليار دولار أمريكي تصبح واجبه السداد للمشترين من حماية مبادلة مخاطر الائتمان المشار إليها ضد البنوك المتعثرة. ومع ذلك، كان صافي المبلغ الذي تم تداوله حاولي 7.2 مليار دولار.(لا تدعم الشواهد الواردة أي من الحقيقتين المذكورتين في الجملتين السابقتين). ويرجع ذلك الاختلاف إلى عملية "المقاصة الدولية" ويتعاون مشاركو السوق بحيث يسمح بائعي مبادلة مخاطر الائتمان بخصم التعويضات المالية المستحقة لهم من مواضع التحوط الخاصة بهم. ويحاول التجار بشكل عام إبقاء طبيعة المخاطر، بحيث تعادل الخسائر والمكاسب بعضها البعض بعد الأحداث الكبيرة.

ويطلب أيضًا في المجموعة الأمريكية الدولية في سبتمبر خطة اتحادية لأنه قد تم بيع أدوات حماية مقايضة مخاطر الائتمان بإفراط دون التحوط ضد احتمال أنه قد يمكن أن تتراجع قيمة الكيانات المرجعية، والتي عرضت مكاسب التامين إلى الخسائر المحتملة أكثر من 100 مليار دولار. وقد استقرت مبادلة مخاطر الائتمان في بنك ليمان بشكل سلس، وكان إلى حد كبير الحال بالنسبة لغيرها من 11 حدث ائتماني آخر تم طرحهم في عام 2008. وبينما هي أحداث قابلة للنقاش حيث تكون الحوادث الأخرى سيئة أو أسوأ في حالة استخدام أدوات أقل كفاءة من مبادلة مخاطر الائتمان لأغراض المضاربة والتأمين، وشهدت الأشهر الأخيرة من عام 2008 المنظمين يعملون بجد لتقليل المخاطر التي تندرج في صفقات مقايضة مخاطر الائتمان.

لم يكن هناك سوق مركزي أو غرفة المقاصة في عام 2008 لصفقات مقايضة مخاطر الائتمان، وكانت جميع تداولاتهم تتم خارج المقصورة. وقد أدى هذا إلى آخر نداءات للسوق للفتح وفقًا لبنود الشفافية والتنظيم. وفي نوفمبر قد أعلن DTCC، الذي يدير مستودع للتجارة لتأكيدات صفقات مقايضة مخاطر الائتمان بحوالي 90% من إجمالي السوق، أنه سيتم طرح بيانات السوق على تصور صفقات مقايضة مخاطر الائتمان بشكل أسبوعي. يمكن الوصول إلى البيانات على موقع DTCC هنا: تضمن لجنة الأوراق المالية والبورصة التابعة  للولايات المتحدة إعفاء سوق انتركونتيننتال لبدء ضمان تبادل العجز الائتماني.

ويمثل إعفاء SEC آخر موافقة تنظيمية لازمة من قبل انتركونتيننتال ومقرها أتلانتا. ولم يتلق أكبر منافس لها إعفاء SEC، مجموعات شركات CME، وقال المتحدث الرسمي باسم الوكالة جون نيستر أنه لم يكن على علم بموعد اتخاذ القرار.

السوق اعتبارا من 2009

شهدت الشهور الأولى من عام 2009 تغييرات جذرية في طريقة عمل أدوات مقايضة مخاطر الائتمان، والناجمة عن المخاوف بشأن سلامة الصكوك بعد أحداث العام الماضي.ووفقًا لمدير إدارة دويتشه بنك أثانسيوس ديبلاس أن "دفع الصناعة خلال 10 سنوات مماثل قيمة التغييرات التي حدثت خلال بضعة شهور فقط" وقد تم تقديم العمليات في أواخر عام 2008 تسمح بمبادلة مخاطر الائتمان والتي تعمل على تعويض كلاً منها ليتم إلغاؤها. جنبًا إلى جنب مع إنهاء العقود التي تم سدادها مؤخرًا مثل تلك القائمة على بنك ليمان، وقد عمل على تخفيض القيمة الاسمية للسوق وصولا إلى ما يقدر بنحو 30 تريليون في شهر مارس.

وقدر بنك التسويات الدولية مجموع المشتقات المستحقة بنحو 708 تريليون دولار. كما عمل منظمي الولايات المتحدة الأمريكية وأوروبا على تطوير خطط مستقلة  لتحقيق استقرار سوق المشتقات. بالإضافة إلى ذلك توجد بعض المعايير المتفق عليها عالميًا والتي وضعت في موقعها في مارس 2009، التي تديرها جمعية المبادلات والمشتقات الدولية (ISDA)؛ حيث أن اثنين من التغييرات الرئيسية هما:

1 – استحداث غرف المقاصة المركزية، واحدة للولايات المتحدة الأمريكية وأخرى لأوروبا. وتمثل غرفة المقاصة  الطرف المركزي الآخر لكلا الجانبين من صفقات أدوات مقايضة مخاطر الائتمان ، وبذلك يقلل من مخاطر الطرف الآخر التي تواجه كلا من المشتري والبائع.

2 – عقود التوحيد القياسي الدولية الخاصة بأدوات مخاطر مقايضة الائتمان، لتجنب المنازعات القانونية في القضايا الغامضة حيث يجب أن تكون التعويضات التي يتم دفعها غير واضحة.

وقد صرح سيفان ماهاديفان، استراتيجي المشتقات في مورجان ستانلي في نيويورك، أن أحاديث ما قبل التغييرات قد بدأت عملها على أرض الواقع.

وتابع قائلاً "وقد تزدهر غرفة المقاصة والتغييرات للتوحيد القياسي للعقود بفاعلية. ستكون التجارة أكثر سهولة, سنجد تجار جدد يدخلون السوق حيث تأخذهم فكرة أن يكون المنتج أفضل وأكثر تداولاً. وسنرى أيضًا مع مرور الوقت تصنيع أنواع مختلفة من المنتجات.

كما بدأت عمليات غرفة المقاصة في الولايات المتحدة الأمريكية في مارس 2009، والتي تديرها سوق انتركونتننتال (ICE)، كما تعد مجموعة بورصة شيكاغو (CME) منافسًا رئيسيًا مهتمًا بالدخول إلى مقاصة مقايضة مخاطر الائتمان.

كما بدأ مؤشر مقاصة أدوات مقايضة مخاطر الائتمان في أوروبا من قبل بورصة ICE في أوروبا التابعة لـ ICE في أوروبا في 31 يوليو. وأطلقت اسم مقاصة واحدة في ديسمبر 2009. وبحلول أواخر عام 2009، قد تم تسوية مبادلة مخاطر الائتمان بقيمة 885 مليار يورو ليعمل على خفض الفائدة إلى 75 مليار يورو.

وبحلول أواخر عام 2009، قد استعادت البنوك جزءًا كبيرًا من حصتها في السوق، كما ترتبط صناديق التحوط ارتباطًا كبيرًا من السوق بعد الأزمات. ووفقًا لتقديرات بنك دو فرانس في أواخر عام 2009 أن بنك جيه بي مرجان وحدة الآن يمتلك نحو 30% من سوق مخاطر مقايضة الائتمان الدولي.

الموافقات الحكومية المتعلقة بانتركونتيننتال وصرف شيكاغو التجاري المنافس

وكانت موافقة لجنة الأوراق المالية والبورصات لطلب الهجرة والجمارك للإعفاء عنها من القواعد التي من شأنها تسوية مثايضة مخاطر الائتمان ضمان إجراء حكومي ثالث وعملية الاستحواذ المقترحة الخاصة بها من شركة المقاصة وغرفة المقاصة التابعة لشيكاغو والمملوكة لأكبر ثمان تجار في سوق مقايضة الائتمان الافتراضي، تمت الموافقة عليها من قبل لجنة التجارة الفيدرالية ووزارة العدل. وفي مارس، منح المجلس الاحتياطي الاتحادي، الذي يشرف على غرفة المقاصة، طلبًا لشركة ICE للتسوية.

ويتلقى المساهمون من المقاصة بما في ذلك شركة جي بي موجان وشركاه ومجموعة جولدمان ساكس وشركة يو بي إس ايه جي 39 مليون دولار أمريكي نقدًا من انتركونتيننتال في عملية الاستحواذ، بالإضافة إلى شركة المقاصة في صورة نقدية واتفاقية مشاركة الربح بنسبة 50 إلى 50 مع انتركونتيننتال في العائدات من عملية المقايضة.

وقال المتحدث الرسمي باسم لجنة الأوراق المالية والبورصات جون نيستور:

قد عملت هيئة الأوراق المالية والبورصات والجهات التنظيمية معًا لعدة أشهر بشكل وثيق مع كل من الشركات الراغبة في إنشاء المقابلة المركزية.... ونعتقد أن مصلحة الهجرة والجمارك يجب ان تكون على اطلاع وتأخذ مكانها لتقدم لنا المعلومات اللازمة للسماح للجنة في البت في طلبات الإعفاء الخاصة بها.

وقامت بورصة نيويورك يورونكست ويوريكس ايه جي وشركة إل سي اتش كليرينت المحدودة بتقديم مقترحات أخرى لمسح مقايضات الائتمان الافتراضية. ويكون جهد بورصة نيويورك هو المتاح فقط الآن للمسح بعد البدء في 22 ديسمبر. كما أنه لم يتم مسح مقايضات ابتدءًا من 22 يناير عن طريق بورصة نيويورك للمشتقات ومقرها لندن. وفقًا الرئيس المكتب التنفيذي لبورصة نيويورك دونكان نيديرار.

متطلبات أعضاء غرفة المقاصة

سيلزم أعضاء غرفة المقاصة قيمة صافية تقدر بحوالي 5 مليار دولار أمريكي على الأقل وتصنيف ائتماني من الفئة "أ" أو أعلى لتوضيح صفقات مقايضة الائتمان الافتراضي. وقالت انتركونتيننتال في بيانها اليوم أن المشاركين في السوق مثل صناديق التحوط أو البنوك أو غيرها من المؤسسات مفتوحة ليصبحوا أعضاء في غرفة المقاصة طالما أنها تفي بهذه المتطلبات.

وتمثل الغرفة المقاصة المشتري لكل بائع والبائع لكل مشتري، لتقليل مخاطر الطرف الآخر بالنسبة للصفقات، حيث تتم صفقات مقايضة الائتمان حاليًا، ويتعرض المشاركين لبعض البعض في حالة حدوث عجز. كما تقدم أيضًا غرفة المقاصة موقعا واحدًا للمنظمين لعرض مواقع التجار وأسعارهم.

بنود مبادلة مخاطر الائتمان النموذجية

إن مبادلة مخاطر الائتمان عبارة عن وثيقة نموذجية في ظل تأكيد يشير إلى التعريفات الخاصة بمشتقات الائتمان كما تم نشرها من قبل جمعية المبادلات والمشتقات الدولية. ويحدد التأكيد النموذجي الكيان المرجعي أو الشركة ذات السيادة بشكل عام.وعلى الرغم من أنه لا يكون دائمًا والديون غير مسددة والالتزامات المرجعية عادة ما تكون السندات ذات الأولوية بقيمة الشركات أو السندات الحكومية. وتعرف هذه الفترة التي تمد الحماية الافتراضية من تاريخ العقد اعتبارًا من تاريخ التفعيل إلى تاريخ الانتهاء.

كما يحدد التأكيد أيضًا وكيل الحساب المسئول عن اتخاذ القرارات من أجل الخلف والتزامات المرجع البديل (على سبيل المثال، إذا كان الالتزام الأصلي عبارة عن قرض يتم سدادة قبل انتهاء مدة العقد) ولإجراء وائف حسابية وإدارية عديدة في هذا الصدد مع هذه الصفقة. ومن خلال اتفاقية السوق في العقود بين تجار مبادلة مخاطر الائتمان والمستخدمين النهائيين، حيث يكون الوكيل هو وكيل الحساب بشكل عام، وفي تعاقد مع تجار مبادلة مخاطر الائتمان، ويكون بائع الحماية عبارة عن وكيل الحساب بشكل عام.

إنها ليست مسئولة عن وكيل الحساب لتحديد ما إذا كان الحدث قد وقع ائتمان أم لا ولكن واقع الأمر أنه كذلك حسب بنود العقود النموذجية، يجب دعمها من قبل المعلومات المتاحة للجمهور والتي تم تقديمها إلى جانب ملاحظة حدث الائتمان. ولا تقدم مبادلة مخاطر الائتمان النموذجية آلية داخلية لحدوث أو عدم حدوث حدث الائتمان وبدلاً من ترك الأمور إلى المحاكم عند الضرورة. وعلى الرغم من أن الأحداث الفعلية التي يجري عليها التنازع تكون نادرة نسبيًا.

وتؤكد أيضًا مبادلة مخاطر الائتمان أحداث الائتمان التي ستؤدي إلى التزامات الدفع من قبل باع الحماية والتزامات التسليم عن طريق مشتري الحماية. وتشمل أحداث الائتمان النموذجية الإفلاس الذي يتعلق بالكيان المرجعي وفشل الدفع عن طريق السندات المباشرة أو المضمونة أو ديون القرض. وتم كتابة مبادلة مخاطر الائتمان على درجة الكيان المرجعي للاستثمار في أمريكا الشمالية والكيان المرجعي للشركات الأوروبية والدول ذات السيادة بشكل عام تضمن أيضًا وتشمل أيضًا إعادة الهيكلة كحدث ائتمان، في حين أن الصفقات تشير إلى العائدات المرتفعة لشركة بأمريكا الشمالية ترجع إلى كيان نموذجي أم لا.

إن تعريف إعادة الهيكلة يكون فنيًا إلى حد ما ولكنه في الأساس للرد على الحالات التي يكون فيها الكيان المرجعي، وذلك نتيجة لتدهور رصيدها، وتعد تغييرات المفاوضات في البنود مع دائنيها بديل لإجراءات العسر المالي الرسمية (على سبيل المثال، إعادة هيكلة الدين).وخلال مفاوضات 2012 الحالية بشأن إعادة هيكلة الديون السيادية اليونانية، والقضية المهمة الواحدة هي ما إذا كانت القيود ستعمل على اتخاذ إجراء بشأن مدفوعات مبادلة مخاطر الائتمان.كما يحاول المفاوضين التابعين للبنك المركزي الأوروبي وصندوق النقد الدولي تجنب المسببات لأنها قد تعرض استقرار البنوك الأوربية الكبرى للخطر والذين كانوا كتاب الحماية. (ويكون البديل لإنشاء أدوات مقايضة مخاطر ائتمان جديدة والتي تكون مستحقة الدفع في حالة وجود أي هيكلة يونانية بشكل واضح، ويستطيع السوق بعد ذلك تسغير الفارق بين مبادلة مخاطر الائتمان هذه والأدوات القديمة (يحتمل أن تكون أكثر غموضًا)). إن هذه الممارسات هي الأكثر نموذجية في القضاء التي لا توفر حالة الحماية للمدينين المعسرين مماثلة لتلك التي تم تقديمها من خلال الفصل 11 من قانون الإفلاس في الولايات المتحدة. وعلى وجه الخصوص، أدت المخاوف الناشئة من إعادة هيكلة كونسيكو عام 2000 إلى إزالة حالة الائتمان في الصفقات العالية في أمريكا الشمالية.

وأخيرا، إن مبادلة مخاطر الائتمان القياسية تحدد خصائص التزام التسليم والتي تعمل على تحديد نطاق الالتزامات حيث يستطيع المشتري أن يتسلمها من خلال حدث الائتمان.قد تختلف الاتفاقيات التجارية لخصائص التزام التسليم للأنواع الأسواق وعقود مقايضة مخاطر الائتمان. وتشمل القيود النموذجية أن تصبح الديون القابلة للتسليم سندات أو قروض والتي تكون ديون مستحقة السداد بحد أقصى 30 سنة. أو ديون طويلة ثانوية وتكون غير خاضعة لقيود النقل (بخلاف قاعدة 144A) حيث تكون من عملة موجودة وليست خاضعة لبعض الحالات الطارئة قبل موعد سدادها.

إن وسيلة السداد الأمثل تكون بشكل عام عن طريق الأقساط التأمينية الربع سنوية، مع تواريخ استحقاق (ومواعيد دفع الأقساط التأمينية أيضًا) والتي تكون في 20 مارس و20 يونيو و20 سبتمبر و20 ديسمبر. ونظرًا لقربها من تواريخ IMM، والتي يكون تاريخ استحقاقها في الأربعاء الثالث من هذه الأشهر.كما تشير أيضًا تواريخ استحقاق دين مقايضة مخاطر الائتمان إلى "تواريخ IMM".

التسوية

التسوية المادية أو بطريق النقد

بحسب ما تم شرحه في الفصل السابق، إذا ما وقع عجز فيمكن تسوية مبادلة مخاطر الائتمان إما بطريق السلع أو بطريق النقد.

• التسوية المادية: يدفع البائع الاحتياطي القيمة الاسمية، وفي المقابل يستلم التزامات سداد الدين الخاص بالهيئة المسند إليها. فعلى سبيل المثال، قام صندوق التحوط بشراء 5 مليون دولار أمريكي كفاءة حماية من أحد البنوك على دين مقدم لإحدى الشركات. ففي حالة العجز، يدفع البنك إلى صندوق التحوط 5 مليون دولار أمريكي نقداً، ويجب أن يتسلم صندوق التحوط 5 مليون دولار أمريكي قيمة اسمية من الدين المقدم لتلك الشركة (إما سندات أو قروض، والتي تتساوي تماماً بافتراض أن الشركة في حالة عجز).
• التسوية نقداً: يدفع البائع الاحتياطي للمشتري الفرق بين القيمة الاسمية وسعر السوق عن التزام الدين الخاص بهيئة المرجع. فعلى سبيل المثال، اشترى صندوق التحوط 5 مليون دولار أمريكي كفاءة حماية من أحد البنوك على دين مقدم لإحدى الشركات. وتعثرت هذه الشركة، ويتم تداول سنداتها الممتازة بسعر 25 (على سبيل المثال 25 سنتاً على الدولار) حيث يرى السوق أن السندات الممتازة ستحصل على نسبة 25% من المبلغ المدين عندما تنهض الشركة من كبوتها. لذلك يجب أن يدفع البنك إلى صندوق التحوط 5 مليون دولار أمريكي * (100% - 25) = 3.75 مليون دولار.
• وكان نمو وتطور سوق أدوات مقايضة الائتمان يعني أن العديد من الشركات لديها في الوقت الحالي عدد أكبر من عقود أدوات مقايضة عجز الائتمان يفوق القيمة الافتراضية لالتزامات الدين الخاصة بها. (وذلك بسبب أن العديد من الأطراف قاموا بعمل عقود أدوات مقايضة عجز الائتمان لأغراض المضاربة، دون امتلاك أي ديون يرغبون في ضمانها مقابل العجز.) فعلى سبيل المثال، في الوقت الذي أشهر فيه ليمان براذرز إفلاسه في 14 سبتمبر 2008، كان لديه على وجه التقريب 155 مليار دولار أمريكي من الديون المستحقة وحوالي 400 مليار دولار أمريكي قيمة اسمية من عقود أدوات مقايضة عجز الائتمان تمت كتابتها كمرجع لهذا الدين. ومن الواضح بالطبع انه لن يتم تسوية جميع هذه العقود تسوية مادية حيث أنه لا توجد ديون كافية لبنك ليمان براذرز لاستيفاء كافة العقود وتوضيح الضرورة من التسوية النقدية لهذه العقود. ويتم تأكيد التداول عندما يتم تداول أدوات مقايضة عجز الائتمان سواء تمت تسويتها مادياً أو نقدياً.

البيع بالمزاد العلني

عندما يحدث عجز في شركة كبرى كتب لها العديد من عقود أدوات مقايضة عجز الائتمان، يمكن أن يقام مزاد علني (ومعروف أيضا باسم حالة تثبيت الاعتماد) لتسهيل تسوية عدد كبير من العقود في وقت واحد، على مبلغ تسوية محدد. وخلال عملية البيع بالمزاد العلني، يقدم المتعاملون المشاركون (على سبيل المثال الاستثمارات البنكية الكبرى) الأسعار التي سيقومون بشراء وبيع التزامات ديون هيئة المرجع بناءُ عليها، وكذلك صافي الطلبات للتسوية المادية مقابل القيمة. وفي المرحلة الثانية تعقد مناقصة عقب إعلان نقطة البدء المركزية للأسواق المتعاملة وما يعد صافي عقود الخيار المفتوحة لتسليم أو تسلم السندات أو القروض الفعلية. وتحدد النقطة النهائية من هذا المزاد السعر النهائي للتسوية النقدية لكافة عقود أدوات مقايضة عجز الائتمان وكافة طلبات التسوية المادية بالإضافة إلى تسوية العروض المحددة والمتطابقة الناتجة عن المزاد. ووفقاً لجمعية المتعاملين في المقايضات الدولية، فإن من يقومون بتنظيم المزادات قد أثبتوا مؤخراً طريقة فعالة لتسوية عدد كبير من عقود أدوات مقايضة عجز الائتمان المستحقة والمكتوبة على الشركات مثل ليمان براذرز وواشنطون ميوتشوال. ومع ذلك، فقد تساءل المعلق فليكس سالمون مسبقاً عن قدرة جمعية المتعاملين في المقايضات الدولية إقامة مزاد بحسب التاريخ المحدد لإيجاد التعويض المرتبط بتبادل سندات 2012 في ديون الحكومة اليونانية. ومن جانبها، فقد توصلت الجمعية إلى قرض بنسبة 50% أو أكثر لحاملي السندات اليونانية بناء على رأي بأن تبادل السندات لن يتسبب في حدوث أي عجز.

وفيما يلي قائمة بالمزادات التي عقدت منذ عام 2005.

التاريخ	الاسم	السعر النهائي كنسبة من القيمة الاسمية
14-6-2005	كولينز وايكمان – الكبرى	43,625
23-6-2005	كولينز وايكمان – الشركات الفرعية	6,375
11-10-2005	خطوط نورث ويست الجوية	28
11-10-2005	خطوط دلتا الجوية	18
4-11-2005	شركة دلفي	63,375
17-1-2006	شركة كالبين	19,125
31-3-2006	شركة دانة	75
28-11-2006	ديورا – الكبرى	24,125
28-11-2006	ديورا – الفرعية	3,5
23-10-2007	موفي غاليري	91,5
19-2-2008	كويبيكر ورلد	41,25
2-10-2008	شركة تمبك	83
6-10-2008	فاني ماي – الكبرى	91,51
6-10-2008	فاني ماي – الفرعية	99,9
6-10-2008	فريدي ماك – الكبرى	94
6-10-2008	فريدي ماك – الفرعية	98
10-10-2008	ليمان براذرز	8,625
23-10-2008	واشنطن ميوتيوال	57
4-11-2008	لاندزبانكي – الكبرى	1,25
4-11-2008	لاندزبانكي – الفرعية	0,125
5-11-2008	جليتنر – الكبرى	3
5-11-2008	جليتنر – الفرعية	0,125
6-11-2008	كوبثينج – الكبرى	6,625
6-11-2008	كوبثينج – الفرعية	2,375
9-12-2008	ماسونايت – إل سي دي إس	52,5
17-12-2008	هاواي تليكوم – إل سي دي إس	40,125
6-1-2009	تريبيون – سي دي إس	1,5
6-1-2009	تريبيون – إل سي دي إس	23,75
14-1-2009	جمهورية الإكوادور	31,375
3-2-2009	شركة ميلينيوم أمريكا	7,125
3-2-2009	ليونديل – سي دي إس	15,5
3-2-2009	ليونديل – إل سي دي إس	20,75
3-2-2009	إيكوستار	27,5
5-2-2009	سانتيك – الرهن العقاري الأول	33,5
5-2-2009	سانتيك – الرهن العقاري الثاني	4,0
9-2-2009	بريتش فيتا – الرهن العقاري الأول	15,5
9-2-2009	بريتش فيتا – الرهن العقاري الثاني	2,875
10-2-2009	نورتل شركة تجارية محدودة	6,5
10-2-2009	شركة نورتل	12
19-2-2009	سمورفيت ستون سي دي إس	8,875
26-2-2009	سمورفيت ستون – إل سي دي إس	65,275
26-2-2009	فيريتي	10,875
9-3-2009	آليريس	8
31-3-2009	كازينوهات المحطة	32
14-4-2009	شيمتورا	15
14-4-2009	البحيرات العظيمة	18,25
15-4-2009	روز	29,25
16-4-2009	ليونديل باسل	2
17-4-2009	ابيتيبي	3,25
21-4-2009	تشارتر للاتصالات سي دي إس	2,375
21-4-2009	تشارتر للاتصالات إل سي دي إس	78
22-4-2009	كاب مارك	23,375
23-4-2009	ايديارك – سي دي إس	1,75
23-4-2009	ايديارك – إل سي دي إس	38,5
12-5-2009	بوتر	15
13-5-2009	جنرال جروث بروبارتيز	44,25
27-5-2009	سينكورا	15
28-5-2009	ايدسكا	3,75
9-6-2009	شركة إتش إل آي التشغيلية إل سي دي إس	9,5
10-6-2009	خليج جورجيا إل سي دي إس	83
11-6-2009	شركة ار اتش دونلي	4,875
12-6-2009	جنرال موتورز سي دي إس	12,5
12-6-2009	جنرال موتورز إل سي دي إس	97,5
18-6-2009	بنك جي إس سي الاتحادي سي دي إس	16,75
23-6-2009	فيستيون سي دي	3
23-6-2009	فيستيون إل سي دي	39
24-6-2009	شركة ار اتش دونلي المحدودة	78,125
9-7-2009	الستة أعلام سي دي إس	14
9-7-2009	الستة أعلام إل سي دي إس	96,125
21-7-2009	لير سي دي إس	38,5
21-7-2009	لير إل سي دي إس	66
10-11-2009	شركة مترو-جولدوين ماير المحدودة إل سي دي إس	58,5
20-11-2009	مجموعة سي آي تي المحدودة	68,125
9-12-2009	طومسون	77,75
9-15-2009	هيلاس 2	1,375
16-12-2009	إن جيه إس سي نافتوجاز بأوكرانيا	83,5
7-1-2010	شركة تأمين الضمان المالي	26
18-2-2010	سيمكس	97,0
25-3-2010	ايفول	33,875
15-4-2010	ماك كارثي آند ستون	70,375
22-4-2010	شركة الخطوط الجوية اليابانية	20.0
4-6-2010	شركة آمباك اشورنس	20,0
15-7-2010	شركة ترفيو سبيسيدري	3,0
9-9-2010	تروفيو (المديرون السابقون حول العالم)	41,125
21-9-2010	بوستن جنيريتنج شركة تجارية محدودة	40,75
28-10-2010	شركة تيك فوجي	14,75
9-12-2010	البنك الإنجليزي الأيرلندي	18,25
10-12-2010	مجموعة آمباك الاقتصادية	9,5
29-11-2011	دينجي القابضة، شركة تجارية محدودة	71,25
9-12-2011	سيت باجين جالي	10,0
13-12-2011	بي إم آي جروب	16,5
15-12-2011	شركة إيه إم آر	23,5

التسعير وتقدير القيمة

هناك نظريتان تشتركان بشكل متقدم في تسعير أدوات مقايضة عجز الائتمان. النظرية الأولى المشار إليها هنا باسم "النموذج الاحتمالي" تأخذ القيمة الحالية لسلسة من إدخال وصرف العملة النقدية مقارنة باحتماليتها لعدم العجز. وتقترح هذه الطريقة أن أدوات مقايضة عجز الائتمان يفضل أن تتم المتاجرة بها على مدى انتشار أقل بكثير من سندات الشركات.

أما النموذج الثاني والذي اقترحه دارييل ديوفي وجون هول ووايت، يستخدم طريقة عدم المراجحة.

النموذج الاحتمالي

في النموذج الاحتمالي، يتم تسعير أدوات مقايضة عجز الائتمان باستخدام نموذج يستند إلى أربع مدخلات. وهو شبيه بنموذج القيمة الحالية الصافية المعدلة في ضوء العجز. والمستخدم في تطوير العقاقير:

• "علاوة الإصدار"،
• ومعدل الاسترداد (النسبة الافتراضية للسداد في حالة العجز)،
• و"منحنى الائتمان" للكيان المرجعي،
• و"منحنى سعر الفائدة السائد بين المصارف في لندن".

إذا لم يكن العجز قد وقع من الأساس، فإن سعر أدوات مقايضة عجز الائتمان كان من المفترض أن يكون المبلغ الذي يتم خصمه من أقساط الدفع. لذلك فإن نماذج تسعير أدوات مقايضة عجز الائتمان يجب أن تأخذ بعين الاعتبار احتمال وقوع عز في بعض الأحيان بين تاريخ سريان المفعول وتاريخ استحقاق عقود أدوات مقايضة عجز الائتمان. وللتفسير، يمكن أن نتخيل حالة أدوات مقايضة عجز الائتمان لأحد الأعوام بتاريخ سريان المفعول  بأربع أقساط سداد يكون موعدها في الأوقات ، ،  و . فإذا كانت القيمة الاسمية لأدوات مقايضة عجز الائتمان هي ، وكانت علاوة الإصدار هي  فإن حجم أقساط السداد الفصلية يكون .  وإذا افترضنا للتيسير أن العجز يمكن حدوثه في أحد تواريخ الأقساط فقط، فهناك خمس طرق يمكن بها إنهاء العقد:

• إذا لم يكن فيه أي عجز على الإطلاق، فقد تم سداد الأقساط الأربعة ويظل العقد سارياً حتى تاريخ الاستحقاق،
• أو إذا وقع عجز في أول أو ثاني أو ثالث أو رابع تاريخ للسداد.

ولتسعير أدوات مقايضة عجز الائتمان نحتاج الآن إلى تحديد احتمالات حتى نصل إلى خمس نتائج يمكن حدوثها، ثم حساب القيمة الحالية من السداد لكل نتيجة. وعند ذلك نكون القيمة الحالية لأدوات مقايضة عجز الائتمان هي القيمة الحالية للمدفوعات الحالية مضاعفة باحتمالية حدوثها.

ويتضح ذلك في الرسم التخطيطي التالي حيث أنه عند كل تاريخ سداد إما يكون هناك عجز في العقد ينتهي عند سداد  الموضحة باللون الأحمر، حيث أن  هي معدل الاسترداد، أو أن يستمر العقد دون وقوع أي عجز،  حيث أنه قد تم سداد القسط والموضح باللون الأزرق. وعلى جانبي الرسم التخطيط نرى تدفق المال حتى وقت سداد الأقساط الموضحة باللون الأزرق والعجز عن السداد الموضح باللون الأحمر. وإذا تم إنهاء العقد نرى ذلك موضحاً بالمربع المظلل تماما.

نموذج عدم المراجحة

في "نموذج عدم المراجحة"، الذي اقترحه كل من ديوفي وهول-وايت، افترض أنه ليست هناك مرابحة بدون عجزة. حيث قام ديوفي باستخدام سعر الفائدة بين المصارف في لندن (ليبور) معدل عدم الخطورة، في حين استخدم هول ووايت سندات الخزانة الأمريكية على أنها معدل عدم الخطورة. وكلا التحليلين يقوم بعمل افتراضات مبسطة (مثل افتراض وجود تكلفة صفرية لعدم تصفية المرحلة الثابتة من التبادل عند العجز)، والذي قد يبطل افتراض عدم المراجحة. ومع ذلك فإن أسلوب ديوفي شائع الاستخدام في السوق لتحديد الأسعار النظرية.

ووفقاً لنظرية يوفي، فإن سعر أدوات مقايضة عجز الائتمان يمكن اشتقاقه بحساب هامش تبادل أصل السند. فإذا كان هامش السند هو 100، وهامش التبادل هو 70 نقطة رئيسية، فإن عقد مقايضة عجز الائتمان يجب أن تكون المتاجرة فيه 30. ومع ذلك، فهناك بعض الأسباب التقنية التي تمنع أن تكون هذه هي الحالة، وقد يقدم ذلك أو لا يقدم فرصة للمراجحة في الاستثمار الجزئي. ويعرف الاختلاف بين النموذج النظري والسهر الفعلي لمقايضة عجز الائتمان على أنه الأساس.

الانتقادات

ادعى النقاد الذين انتقدوا سوق مقايضة عجز الائتمان الكبرى بأنه كان من الممكن أن تصبح أكبر بدون اللوائح الصحيحة، وأنه بسبب التفاوض الخاص في جميع العقود لم تعد هناك شفافية في السوق. وفضلاً عن ذلك، كان هناك ادعاءات بأن مقايضات عجز الائتمان قد تفاقمت منذ الأزمة المالية العالمية في 2008 بتعجيل تأجير الشركات مثل ليمان براذرز وإيه آي جي.

ففي حالة ليمان براذرز، كان الادعاء بأن توسيع هامش مقايضة عجز الائتمان البنكي قد قللت من الثقة في البنك وتسببت مؤخراً في مشاكل أكثر لم تتمكن من التغلب عليها. ورغم ذلك، فإن مؤيدي سوق مقايضة عجز الائتمان يجادلون بأن ذلك خلط بين السبب والمسبب، حيث أن هامش مقايضة عجز الائتمان يعكس ببساطة حقيقة أن الشركة كانت في مشكلة خطيرة. وفضلاً عن ذلك ، فإنهم يدعون أن سوق مقايضة عجز الائتمان سمحت للمستثمرين الذين كان لديهم مخاطر من طرف آخر مع ليمان براذرز بتقلقيل تعرضهم للخطر في حالة عجزهم.

كما واجهت مقايضات عجز الائتمان نقداً بأنها سامت في توقف مفاوضات جنرال موتورز الفصل الحادي عشر من إعادة التنظيم في عام 2009، لأن حاملي السندات كانوا سيستفيدون من عجز وإفلاس جنرال موتورز بسبب احتفاظهم بمقايضات عجز الائتمان. وتنبأ النقاد أن هؤلاء الدائنين قد تم تحفيزهم لرفع أسهم الشركة لتدخل في حماية الإفلاس. ونتيجة لعدم الشفافية، لم تكن هناك طريقة لمعرفة مشتري الحماية وكتاب الحماية ونتيجة لذلك تم استبعادهم من عملية المفاوضات.

كما تم الإبلاغ بعد إفلاس ليمان بأن 400 مليار دولار أمريكي قيمة اسمية من حماية مقايضة عجز الائتمان والتي تمت كتابتها في البنك قد تؤدي إلى صافي دفع بقيمة 366 مليار دولار أمريكي من بائعي الحماية إلى المشترين (حيث أن التسوية النقدية للمزاد العلني قد تمت تسويتها عند قيمة نهائية تبلغ 8,625%) وأن هذه النسب الكبيرة قد تؤدي إلى إفلاس الشركات دون وجود أموال كافية لتسوية عقودهم. ومع ذلك، تقدر الصناعة أنه بعد المزاد العلني تم اقتراح أن يكون صافي تدفق المال في المنطقة بنسبة 7 مليار دولار أمريكي فقط.

وذلك بسبب أن العديد من الأطراف قد احتفظوا بمناصب تعويضية، على سبيل المثال إذا كتب أحد البنوك حماية مقايضة عجز الضمان على شركة ما، فمن المحتمل دخولها في المعاملات التعويضية بشراء حماية على نفس الشركة للتحوط من المخاطر. وفضلاً عن ذلك، غالباً ما تكون معاملات مقايضة عجز الائتمان محددة بموجب السوق.وكان ذلك قد يؤدي إلى مطالبات هامشية من المشترين للبائعين طالما تمت تصفية هامش مقايضة عجز الائتمان الخاصة بليمان، ويعني ذلك أن صافي تدفق المال في الأيام التالية للمزاد العلني غالباً ما ستكون أكثر انخفاضاً. وادعت البنوك الكبرى بأن سوق مقايضة عجز الائتمان لم تكن تعمل جيداً بشكل ملحوظ خلال الأزمة المالية فقط، وإنما كانت مبادلة مخاطر الائتمان تعمل على توزيع المخاطر بحسب ما كان مقصوداً وأن هذه المقايضات لا تحتاج إلى لوائح أخرى ولكن من يحتاجها هم الأطراف الذين يتاجرون فيها.

كما يتعلق بعض النقد العام للمشتقات المالية بالمشتقات الائتمانية. وقد اشتهر وصف وارين بيوفيت للمشتقات التي تم شرائها للمضاربة على أنها "أسلحة مالية للدمار الشامل". وفي التقرير السنوي لبيركشاير هاثاواي المقدم للمساهمين في عام 2002، قال "ما لم يتم رهن أو ضمان عقود المشتقات، فستعتمد قيمتها النهائية أيضاً على الجدارة الائتمانية لأطرافها. وبرغم ذلك، ففي الوقت الحالي، وقبل تسوية العقد، يسجل الطرف المقابل الأرباح والخسائر – التي تكون كبيرة في الغالب- في بيانات الإيرادات الحالية الخاصة بهم, ويتم تحديد مدى عقود المشتقات بتخيلات الفرد (أو في بعض الأحيان كما يبدو، خيالا).

ولحماية مخاطر تخلف الطرف الآخر من الدخول في معاملة مقايضة عجز الائتمان، فأحد الأساليب المتبعة هو شراء حماية مقايضة عجز الائتمان الخاصة بالطرف الآخر. وتتم إعادة تقييم المواقع وفقاً لمعدلات السوق يومياً وكذلك الضمان الترويجي من المشتري للبائع أو العكس لحماية كلا الطرفين من عجز الطرف الآخر، ولكن لا يتم تداول الأموال دائماً من واضع يد لآخر نظراً لتعويض الأرباح والخسائر من قبل من قاموا بشراء وبيع الحماية. وأعلنت شركة صناديق ائتمان الودائع والمقاصة في أكتوبر 2008، وهي غرفة المقاصة لغالبية التعاملات في سوق خارج البورصة بالولايات المتحدة، أعلنت أنه بمجرد الوفاء بتعاملات المقاصة، سيتم تداول مبلغ مالي بمقدار 6 مليار دولار أمريكي فقط في 21 أكتوبر، خلال تسوية مبادلة مخاطر الائتمانالمصدرة عن ديون ليمان براذرز والتي تبلغ مابين 150 إلى 360 مليار دولار.

وبرغم انتقاد بيوفت للمشتقات، فقد كشفت بيركشاير هاثاواي في أكتوبر 2008 للمراقبين أنها دخلت في معاملات مشتقات بمبلغ 4,85 مليار دولار أمريكي على الأقل. وذكر بيوفيت في خطابه عام 2008 إلى المساهمين أن بيركشاير هاثاواي ليس لديها مخاطر تخلف طرف آخر في معاملات المشتقات الخاصة بها لأنها تطلب من الطرف الآخر الدفع عند بدء العقود، ولذلك تحتفظ بيركشاير بالمال دائماً .  وكانت بيركشاير هاثاواي مالكاً كبيراً لبورصة موديز خلال الفترة التي كانت فيها واحدة من أعلى وكالتين لالتزامات ضمان الديون ذات المخاطر الائتمانية العالية، وهي صورة من مشتقات سند الرهن العقاري تعتمد على استخدام مقايضة عجز الائتمان.

وقد اشتركت شركات التأمين أحادية الخط في كتابة مقايضات عجز الائتمان على التزامات ضمان الديون العقارية المدعومة. وادعت بعض التقارير الإعلامية أن ذلك كان عاملاً مساعداً في انهيار بعض الشركات أحادية الخط. وفي عام 2009، أقامت إحدى الشركات أحادية الخط وهي شركة مبيا، دعوى قضائية ضد ميريل لينش، مدعية أن ميريل قامت بتمويه بعض التزامات الديون خاصتها إلى مبيا لإقناع مبيا بكتابة حماية مقايضة عجز الائتمان لالتزامات ضمان الديون المذكورة.

المخاطر المنظومية

تزايدت مخاطر عجز الطرف الآخر خلال الأزمة المالية العالمية عام 2008، وخاصة لأن ليمان براذرز و إيه آي جي كانتا طرفين في عدد كبير من معاملات مقايضة عجز الائتمان. وهذا مثال على المخاطر المنظومية، وهو الخطر الذي يهدد السوق بأكمله، وقد جادل عدد من المعلقين بأن حجم وتخفيف حدة لوائح سوق مقايضة عجز الائتمان قد تسببا في زيادة هذه المخاطر.

فعلى سبيل المثال، افترض أن صندوقاً استثمارياً قد قام بشراء بعض سندات شركة واشنطن ميوتشيوال في عام 2005 وقرر حماية تعرضه بشراء حماية مقايضة عجز الائتمان من ليمان براذرز. فبعد عجز ليمان، لم تعد هذه الحماية فعالة، وكان تعثر واشنطن ميوتشيوال المفاجئ بعد ذلك بأيام سيؤدي إلى خسارة السندات، وهي خسارة كان من المفترض تأمينها بمقايضة عجز الائتمان. كما كانت هناك مخاوف من أن عدم قدرة ليمان براذرز و إيه آي جي على سداد مبادلة مخاطر الائتمان قد تؤدي إلى أزمة لا يمكن حلها وتتشابك خيوطها مع سلسلة معاملات مقايضة عجز الائتمان بين المؤسسات المالية. وحيث أنه يبدو أن ذلك لم يحدث حتى الآن برغم أن بعض المعلقين لاحظوا أنه بسبب التعرض الإجمالي لمقايضة عجز الائتمان لأحد البنوك لم يكن أمراً معروفاً للعامة، فالخوف من أن أحداً يمكن أن يواجه خسارة أو أن يواجهوا عجزاً محتملاً كان عاملاً مساعداً في الانخفاض الكبير في سيولة الإقراض خلال سبتمبر/ أكتوبر 2008.

ويمكن أن تنشأ معاملات مقايضة عجز الائتمان من الممارسة التي تعرف باسم "التصفية". ففي هذه الممارسة، يمكن أن تشتري الشركة ب مقايضة عجز ائتمان من الشركة أ بقسط سنوي محدد، لنفترض أنه 2%. فإذا ما أصبحت حال الشركة المرجع أكثر سوءاً، ترتفع خطورة القسط، لذلك تستطيع الشركة ب بيع مقايضة عجز ائتمان إلى الشركة ج بقسط يمكن افتراضه بنسبة 5%، وتحتفظ بنسبة الفرق التي تبلغ 3%. ومع ذلك، إذا وقع عجز للشركة المرجع، فقد لا تمتلك الشركة ب الأصول لتعوض عن العقد. ويعتمد ذلك على عقدها مع الشركة أ لتوفير عائد كبير، والذي تقوم بعد ذلك بتقديمه للشركة ج.

وتكمن المشكلة فيما إذا وقع عجز لإحدى الشركات، مما يسبب تأثيراً تراكمياً من الخسائر. فعلى سبيل المثال، إذا وقع عجز للشركة أ، سيحدث عجز للشركة ب في مبادلة مخاطر الائتمان للشركة ج، ويحتمل أن يؤدي للإفلاس، كما يحتمل أن توجاه الشركة ج خسارة كبيرة نتيجة لعدم قدرتها على استلام التعويض عن الدين المعدوم لديها من الشركة المرجع. والأمر الأكثر سوءاً هو أنه بسبب أن مبادلة مخاطر الائتمان هي عقود شخصية، فلن تكون الشركة ج على علم بأن مصيرها مرتبط بالشركة أ، حيث أن أعمالها كانت مع الشركة ب فقط.

وبحسب ما تم وصفه أعلاه، فإن تأسيس نظام تبادل مركزي أو غرفة مقاصة لتعاملات مقايضة عجز الائتمان قد يساعد في حل مشكلة "التأثير التراكمي" حيث أنه سيعني أن كافة المعاملات التي واجهت طرفاً مقابلاً مركزياً ستكون مضمونة من قبل اتحاد المتعاملين.

 قضايا الضرائب والقضايا المحاسبية

لا تعتبر معالجة ضرائب الدخل الفيدرالية الأمريكية لمقايضة عجز الائتمان أمراً أكيدا. حيث يعتقد المعلقون بوجه عام أنه استناداً إلى كيفية السحب، فإنها أما أن تكون عقوداً ذات أصول وهمية أو خيارات لأغراض ضريبية، ولكن ذلك ليس بالأمر المؤكد. وهناك خطورة في إعادة وصف مقايضات عجز الائتمان على أنها أنواع مختلفة من الأدوات المالية حيث أنها تشبه حقوق البيع الآجل وضمان الائتمان. وبصفة خاصة، تعتمد درجة الخطورة على نوع التسوية (مادية / نقداً وبصورة ثنائية / القيمة العادلة في السوق) والتعامل ( مع العجز فقط / أي حدث ائتمان).

وإذا كانت مقايضة عجز الائتمان عقداً على أساس وهمي، يتم اقتطاع المدفوعات الدورية وغير الدورية على المقايضة وتضمينها في الدخل الاعتيادي. وإذا كان الدفع هو السداد النهائي، فإن المعالجة الضريبية له غير مؤكدة بشكل أكبر. ففي عام 2004، أعلنت خدمات العائد الداخلي أنها كانت تدرس توصيف مقايضات عجز الائتمان رداً على اضطراب الممولين، ولكنها لم تصدر بعد أية إرشادات بخصوص ذلك التوصيف. ويتعين على الممول أن يقوم بتضمين الدخل من مقايضات عجز الائتمان في الدخل الاعتيادي إذا كانت المقايضات مرتبطة بتجارة أو عمل في الولايات المتحدة.

وقد لا تكون المعالجة المحاسبية لمقايضات عجز الائتمان والمستخدمة للحماية متوازية مع الآثار الاقتصادية، وتؤدي بدلاً من ذلك إلى عدم الاستقرار. فعلى سبيل المثال، عادة ما تتطلب المبادئ المحاسبية المتعارف عليها أن يتم الإبلاغ عن مقايضات عجز الائتمان بناء على أساس سعر السوق. وفي المقابل، يتم الإبلاغ عن الأصول التي يتم الاحتفاظ بها للاستثمار مثل القروض أو السندات التجارية بقيمتها إلا إذا كان من المتوقع حدوث خسارة محتملة وكبيرة. لذلك، فإن حماية القروض التجارية باستخدام مقايضة عجز الائتمان يمكن أن يتسبب في حدوث تقلب في بيان الدخل والميزانية العمومية حيث أن مقايضة عجز الائتمان تغير القيمة طوال استمرارها نتيجة لظروف السوق والاتجاه نحو مقايضات عجز ائتمان قصيرة المدى للبيع بأسعار أقل من المقايضات طويلة المدى. ويمكن للفرد أن يحاول تفسير مقايضة عجز الائتمان على أنها حماية بموجب مجلس المعايير المحاسبية المالية 133 ولكن بطريقة يمكن أن تكون شديدة الصعوبة إلا إذا كانت الأصول الخطرة التي يمتلكها البنك أو تمتلكها الشركة لها نفس القدر للالتزامات المرجعية المستخدمة لضمان عجز الائتمان الخاص الذي تم شراؤه.

قروض مبادلة مخاطر الائتمان

هو نوع جديد من المبادلات المعيبة "القرض فقط" وهو قرض مبادلة مخاطر الائتمان. وهو شديد الشبه من الناحية التصورية بمبادلة مخاطر الائتمان العادية، ولكن بخلاف مبادلة مخاطر الائتمان البسيطة، يتم بيع الحماية الضمنية على قروض مشتركة مؤمنة الخاصة بالكيان المرجعي بخلاف الفئة الرئيسية "السند أو القرض". وأيضاً منذ 22 مايو 2007، تغيرت طريقة تسوية العجز لقروض مبادلة مخاطر الائتمان إلى تسوية المزاد العلني بدلاً من التسوية المادية لغالبية نماذج قروض مبادلة مخاطر الائتمان والتي تسيطر على الاسم الوحيد لأمريكا الشمالية ومعاملات المؤشر. وبالطبع فإن طريقة المزاد العلني هي نفسها التي تم استخدامها في بروتوكولات التسوية النقدية بالمزاد العلني لجمعية المتعاملين في المقايضات الدولية، ولكنها لا تتطلب من الأطراف اتخاذ أي خطوات أخرى بعد الحدث الائتماني (على سبيل المثال، الالتزام بالبروتوكول) لاختيار التسوية النقدية. وفي 23 أكتوبر 2007، كان أول مزاد علني لقرض مبادلة مخاطر الائتمان تم إجراؤه على الإطلاق لموفي جاليري.

ولأن معاملات قروض مبادلة مخاطر الائتمان متصلة بالتزامات مؤمنة بقيم عائدة أعلى في القيمة من التزامات السندات غير المؤمنة والتي من المفترض أنها أقل الطرق ثمناً لتسليم مبادلة مخاطر الائتمان البسيطة، فإن هامش قروض مبادلة مخاطر الائتمان بصفة عامة أكثر تقشفاً من معاملات مبادلة مخاطر الائتمان على الاسم نفسه.